צור קשר
מחלקת מחקר ואנליזה

סקירות ומאמרים

"כל הסימנים מוליכים לאג"ח טאואר"

(רפי קסל |  10.04.2011)

בשבוע שעבר התבשרנו שחברת טאואר סמיקונדקטור עומדת להכפיל את כושר הייצור שלה, באמצעות רכישת מתקן ייצור שבבים ביפן מחברת מיקרון האמריקנית, תמורת כ-140 מיליון דולר. זוהי העסקה המשמעותית השנייה עליה מדווחת טאואר, לאחר המיזוג ב-2008 עם חברת ג'אז האמריקנית בעסקת מניות.
אין ספק שטאואר הציגה מהפך עסקי מרשים, כשתוך מספר שנים הפכה מחברה על סף פשיטת רגל לחברה משמעותית בענף שלה, תוך שהיא מציגה ב-2010 מכירות של מעל חצי מיליארד דולר ו-EBITDA של כ-170 מיליון דולר.

בראשית שנות ה-2000 נקלעה החברה למשבר, עקב ירידה חריפה בביקושים והשקעה מאסיבית במתקן ייצור חדש. ההנהלה שמונתה ב-2005 ייצבה את המצב הפיננסי, והגיעה להסדר במסגרתו הומר חוב של 200 מיליון דולר לבנקים לאומי והפועלים לשטרי הון הניתנים להמרה לכ-200 מיליון מניות. בנוסף, הזרימה החברה לישראל 200 מיליון דולר תמורת שטרי הון, הניתנים להמרה ל-200 מיליון מניות נוספות. פרט לכך, החליטה ההנהלה לשנות כיוון ולהתמקד בנישה האנלוגית, ה"מיושנת" יותר אך גם הרווחית יותר. טאואר הצליחה להגדיל את מכירותיה מ-90 מיליון דולר ב-2005 לסך של 510 מיליון דולר ב-2010 (כולל ג'אז), מה שמיצב אותה כחברה הגדולה בעולם בתחום הטכנולוגיות הנישתיות.

גיוסים בכל מצב

מניית טאואר נרשמה למסחר בת"א בתחילת 2001. מי שהשקיע בה אז וחווה במלואו את כל המחזור העסקי של משבר והתאוששות, ספג הפסד של 88% מהשקעתו, גם לאחר התאוששות מופלאה של 900% מהשפל של 2008. בין הסיבות לתוצאה הירודה, העיקרית היא גיוסי ההון המתמשכים במצבי מצוקה ובכל תנאי שוק, שהביאו לדילול אכזרי של בעלי המניות הישנים.

נכון לסוף 2010 עמדו חובות החברה על כ-540 מיליון דולר, מתוכם כשליש חוב בנקאי והשאר באג"ח. מתוך חוב האג"ח - כ-140 מיליון דולר אג"ח בחו"ל של ג'אז.

לחברה שלוש סדרות אג"ח להמרה - ג', ה', ו'. בניגוד לבעלי המניות שראו את הונם נשחק, בעלי האג"ח אמנם סבלו מהתקף חרדה חריף למול התרסקות שערי האיגרות בשלהי 2008, אך בפועל נהנו מההסדר עם הבנקים ומהגיוסים, שהבטיחו, לפחות בינתיים, את התשלומים המגיעים להם. ואמנם, מאז שהונפקה אג"ח ג', ב-2006, היא הניבה תשואה של כ-70% בעוד שהמניה ירדה בכמעט 40%. גם אג"ח ה', מ-2007, הניבה תשואה של מעל 30% כשהמניה ירדה בשיעור דומה.

למי כדאי להשקיע בכל אחת מהסדרות?

אג"ח ג' - צמודה למדד לטווח קצר ברמת ביטחון גבוהה למדי. התשואה שהיא נושאת, 3% צמודת מדד, מתאימה לסיכון הנמוך בהחזר הקרן והריבית הצבורה (כ-50 מיליון דולר בסה"כ) בעוד תשעה חודשים. אם המניה תעלה בתקופה זו ביותר מ-35% (סיכוי קטן), ייהנו המחזיקים מתשואה גבוהה יותר.

אג"ח ה' - מהווה תחליף להחזקה במניה. מי שיחזיק אותה עד למועד פדיונה הסופי, יקבל שני תשלומי ריבית שיפצו אותו על פרמיית ההמרה שמבטא מחיר האג"ח לעומת החזקה ישירה במניה. אם המניה תעלה משמעותית בתקופת חיי האיגרת, המשקיע ירוויח כמובן. מאידך, אם המניה תרד באופן משמעותי, בעלי האג"ח חסומים בהפסד ריאלי של כ-2% עד תום חיי האיגרת. למי שמעוניין להשקיע בחברה, אך בה בעת לגדר עצמו מתסריט של התמוטטות במניה - אג"ח ה' היא הכלי המתאים.

אג"ח ו' - הינה לטווח השקעה ארוך יחסית של שש שנים - תקופה לא קצרה בענף המחזורי של תעשיית השבבים. התשואה השוטפת נמוכה יחסית, אך פרמיית ההמרה המשתנה, החסומה אפקטיבית ב-30%, הופכים אותה לנכס ייחודי ומעניין להשקעה. בשנה וחצי הקרובות מחזיקי האיגרת ייהנו בעקיפין הן מתרחיש של עליית מחיר המניה (שער ההמרה המקסימלי מוגבל ל-6.5 שקל) והן מירידה משמעותית במחיר המניה, כיון שיחס ההמרה ייקבע רק בספטמבר 2012 וייצג פרמיה של 20% על מחיר המניה באותה עת.

בשל המאפיינים הייחודיים הללו מסתפקים כנראה המשקיעים בתשואה דולרית צנועה יחסית, למרות המח"מ הגבוה והסיכונים שבתעשיית השבבים.

מזווית הראייה של בעלי אג"ח ו', התסריט החיובי ביותר יכלול דווקא שחיקה משמעותית במניה בשנה וחצי הקרובות, שתאפשר לקבע יחס המרה נמוך יותר שיביא אולי לרווחיות נאותה בעתיד.

לרשימת כתבות
האמור לעיל אינו מהווה תחליף לייעוץ אישי המתחשב בנתוניו וצרכיו המיוחדים של כל אדם, ועל כל אדם להתייעץ עם יועץ ו/או משווק השקעות/פנסיוני בכל הנוגע לביצוע פעולה בניירות ערך ו/או בנכסים פיננסיים/פנסיוניים. אין לראות באמור לעיל הצעה או המלצה להחזקה, רכישה או מכירה לנייר ערך ו/או נכס פיננסי ו/או לביצוע כל עסק בהם. לאנליסט אי.אמ.אס שרותי ניהול השקעות בע"מ ולחברות הבת שלה עשויות להיות אחזקות בניירות הערך שמוזכרים במאמר. לכותב המאמר אין עניין אישי. האמור לעיל כולל דעות, הערכות ואומדנים ואינו מתיימר להיות ניתוח מלא של כל הנסיבות והעובדות הקשורות בו, אשר אף עשויות להשתנות מעת לעת. חברות קבוצת אנליסט לא יהיו אחראיות לכל נזק הפסד, אובדן, או הוצאה מכל סוג שהוא, לרבות נזק עקיף או ישיר שיגרמו למי שמסתמך על האמור במאמר לעיל.