האם "מניית העם" חוזרת? ההתאוששות המופלאה של חברת טבע

התדמית של מדינת ישראל בעולם לא נמצאת בשיאה בימים אלה, בלשון המעטה. אחת מנקודות האור של הדיפלומטיה הישראלית היא ענף ההיי-טק, שהזרים לכאן בשנים האחרונות משקיעים מכל העולם. אבל עד לפני עשור, השגרירה המוצלחת ביותר של ישראל הייתה חברת טבע.

טבע הייתה במשך שנים החברה הישראלית המצליחה והמפורסמת בעולם. בשוק ההון, היא נחשבה למניה יציבה ולא היה כמעט ישראלי שלא השקיע בה, בין אם ישירות או באופן עקיף, דרך קרן הפנסיה או קופת הגמל, מה שזיכה אותה בכינוי "מניית העם". בשיאה, היא נסחרה בשווי של כ-64 מיליארד דולר.

ואז באה ההתרסקות. שורת טעויות הובילו את החברה לעשור של דשדוש, כשלפני כ-10 חודשים, במאי 2023, המניה נסחרה בשפל של כ-7 דולר למניה, כ-90% פחות ממחיר השיא שבו נסחרה 8 שנים קודם לכן (כ-70 דולר). אלא שדווקא אז הגיע המפנה, המניה כמעט הכפילה את ערכה לכ-13.6 דולר (נכון ל-11 במרץ, 2024) וטבע חזרה להיות החברה הגדולה ביותר בבורסה בתל-אביב במונחי שווי שוק.

עבור ישראלים רבים שזוכרים את ימי הזוהר של טבע, לא מדובר בעוד מניה שנסקה לגבהים, התרסקה וזכתה להזדמנות נוספת. טבע היא סמל ישראלי ולכן ביקשנו מעמית גביאן, אנליסט מניות חו"ל ב-Analyst, להרחיב על מה שעומד מאחורי הקאמבק שלה ומה הסיכוי שהיא תחזור להיות "מניית העם".
"טבע נמצאת במומנטום מצוין בשנה האחרונה, אבל לפניה דרך ארוכה. כדי שתחזור למחיר השיא שלה, שווי החברה צריך לעלות פי 4", אומר גביאן.

המחלות הכרוניות של טבע

עד להתאוששות האחרונה, מניית טבע סבלה מכמה "מחלות כרוניות". "הבעיות התחילו עם סיום תקופת הבלעדיות על שיווק תרופת המקור שפיתחה לטרשת נפוצה, הקופקסון, שהייתה אחראית לכרבע מהכנסותיה ב-2016 ואף לשיעור גבוה יותר מהרווח", אומר גביאן. "כתוצאה מכניסת תרופות חיקוי מתחרות לשוק ב-2017, הכנסות טבע מהקופקסון ירדו מ-4 מיליארד דולר ב-2016 לכ-600 מיליון דולר כיום. הכנסות טבע מתרופות מקור מהוות כיום כ-20% בלבד מסך ההכנסות שלה. מדוע זה בעייתי? כי תרופות מקור הן רווחיות הרבה יותר מתרופות גנריות (תרופות חיקוי לתרופות מפיתוח מקורי)".

הטעות השנייה של טבע הייתה הרכישה הכושלת של החטיבה הגנרית של אלרגן, ב-2016, שלא הניבה את ההכנסות המקוות והעמיסה עליה חוב כבד, שבשיאו עמד כל כ-35 מיליארד דולר, והעלה חשש לגבי יכולת שירות החוב שלה. החברה ביצעה מהלכים שסייעו לה לשרת את החוב ולהפחית אותו, ובהם מכירת פעילויות ונכסים, כך שהחוב עומד כיום על כ-16.5 מיליארד דולר נטו "בלבד".

הבעיה השלישית הייתה "חקירת האופיואידים" בארה"ב, במסגרתה הואשמו חברות תרופות, ובהן טבע, במכירת משככי כאבים ללא אזהרות נאותות, מה שהביא להתמכרות צרכנים. "ב-2022 טבע הגיעה להסכם בבית המשפט בארה"ב על פיצוי הצרכנים, מה שהסיר ממנה אבן ריחיים שהעיבה על המניה. הפיצוי גם נתפס על-ידי השוק כסביר וייפרס על מספר שנים".

המנכ"ל החדש – והשינוי האסטרטגי

בשנים האחרונות, הנהלת החברה הוחלפה מספר פעמים. נקודת המפנה נרשמה במאי 2023, כשמנכ"ל טבע החדש, ריצ'רד פרנסיס, הציג את התוכנית האסטרטגית של החברה לשנים הקרובות. "גולת הכותרת של התוכנית הייתה שינוי המיקוד של החברה – מחברה שעיקר הכנסותיה (כ-65% כיום) הן מתרופות גנריות לחברה שמתמקדת בתרופות מקור. זאת, על- ידי הקצאת יותר משאבים לחקר תרופות המקור ובמקביל, התייעלות בפיתוח התרופות הגנריות. כוונת המנכ"ל לבצע מיקוד עסקי מתוקפת גם בכוונתו למכור את פעילות החומרים הפעילים לתעשיית התרופות (חטיבת ה-TAPI), שאינה פעילות ליבה. מעבר למיקוד, המכירה אמורה להזרים מזומנים ולסייע עוד בצמצום החוב של החברה. המשקיעים אהבו את החזון שהציג המנכ"ל.

"הסיבה השנייה להתאוששות המניה היא הודעת טבע באוקטובר כי ענקית התרופות הצרפתית סאנופי תיכנס כשותפה אסטרטגית בפיתוח TEV574, אחת מ-3 תרופות המקור המבטיחות ביותר שטבע מפתחת, המיועדת לטיפול במחלות אוטו-אימוניות של מערכת העיכול (כגון קרוהן ובקוליטיס כיבית). סאנופי גם תהיה אחראית לשיווק התרופה בארה"ב ובאסיה. בשלב ראשון, סאנופי שילמה מקדמה של כ-500 מיליון דולר, והיא צפויה לשלם עוד כמיליארד דולר בהתאם לעמידה באבני דרך נוספות עד להשקת התרופה. ההסכם יסייע לטבע בצמצום החוב הגדול שלה ובחלוקת עלויות הפיתוח עם סאנופי. במקביל, מדובר בהבעת אמון מצד חברה גדולה ומנוסה בפיתוח תרופות אוטו-אימוניות ובשיווקן. מאידך, טבע תיהנה מחלק קטן יותר מההכנסות בעתיד.

"מניית טבע נהנית גם מקבלת אישור רשות התרופות האמריקאית, ה-FDA, להשקת תרופת חיקוי להומירה, אחת התרופות הפופולריות בעולם, המיועדת לסובלים מדלקות פרקים ומחלות חיסוניות אחרות. המכירות מתרופת החיקוי אינן צפויות להיות משמעותיות, אך המשקיעים רואים באישור ה-FDA איתות לאישור עתידי של תרופות נוספות שייוצרו במפעל שבו טבע מייצרת את התרופה הזו, בשיתוף עם חברת אלווטק האיסלנדית".

צבר החדשות החיוביות מצד טבע לא נעלם מעיני האנליסטים בחו"ל ורבים מהם העלו את המלצותיהם למניה. "ב-2023 טבע הציגה צמיחה צנועה של 3% בהכנסות, לאחר ירידה רצופה בהכנסות מאז 2016, והיא צופה עלייה צנועה בהכנסות גם ב-2024", אומר גביאן. "טבע צופה עלייה בהכנסות מתרופת המקור הצומחת ביותר שלה, אוסטדו, וכן הכנסות של 80 מיליון דולר ב-2024 מתרופת המקור Uzedi, שהושקה ב-2023 ומיועדת לחולי סכיזופרניה. בנוסף, קיים פוטנציאל להשקה של כמה תרופות חיקוי לתרופות ביולוגיות ב-2024, בכפוף לאישור ה-FDA".

מ"מניית העם" למניה גלובלית

השאלה הגדולה היא האם המומנטום החיובי שטבע נהנית ממנו הוא זמני או הסנונית שמבשרת על האביב. כמו בכל חברת תרופות, התשובה לכך תלויה בהצלחת התרופות שנמצאות בפיתוח: "לטבע יש כמה תרופות מקור מבטיחות בפיתוח, לטיפול בסכיזופרניה וקרוהן וכן לפיתוח נוגדנים ראשוני לסרטן. השקת חלק מהתרופות צפויה בשנים 2025-2027, בכפוף לעמידה בתוצאות ניסויים קליניים. לתרופות המקור פוטנציאל לתרום לצמיחת החברה בטווח הארוך.

"גם לאחר העליות האחרונות, טבע עדיין נסחרת במכפיל רווח נמוך (כ-5.7), מאחר שהיא עדיין מזוהה כחברה המייצרת בעיקר תרופות גנריות, הזוכות לתמחור נמוך יותר, וכן עקב החוב הגדול שרובץ עליה. ככל שחלק גדול יותר מהכנסות החברה ינבע מתרופות שטבע פיתחה בעצמה, התמחור של המניה צפוי לעלות. אולם, חובת ההוכחה עדיין מוטלת עליה", מסכם גביאן.

מה שבטוח הוא, שגם אם 'טבע' תחזור לימי הזוהר, היא כבר מזמן לא "מניתת העם", ואולי טוב שכך: לפי נתוני "בלומברג", רק 35% מהמשקיעים במניה, הנסחרת בוול-סטריט, הם ישראלים וכ-47% הם אמריקאים. אפילו בבורסה בתל-אביב, שגם בה מניית טבע נסחרת, שיעור המשקיעים הישראלים הוא רק 54%. רק כ-10% מעובדי החברה הם ישראלים ורק כ-8% מהייצור שלה נעשה בישראל. מטה החברה אמנם ממוקם בישראל אך המנכ"ל לא גר בארץ. אולי דווקא העובדה שטבע היא כבר לא מניית העם הישראלי אלא "שייכת" לעולם כולו היא ההישג הגדול שלה.